中航證券 董忠云 劉慶東

    當前，我國經濟發展已進入以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展階段。國際形勢復雜多變與國內經濟結構轉型的雙重背景，決定了持續擴大內需，特別是激發居民消費潛力，已成為推動我國經濟高質量發展的關鍵支撐。自黨的二十屆三中全會明確提出“完善擴大消費長效機制”以來，多項提振居民消費的政策陸續出臺。2025年6月份，央行、證監會等六部門聯合印發《關于金融支持提振和擴大消費的指導意見》，進一步凸顯了金融體系在促進消費復蘇與升級中的重要作用。資本市場作為現代金融體系的核心組成部分，其功能不僅限于融資與投資，更可通過多層次、多路徑機制有效賦能居民消費提升。

    一、資本市場提振居民消費的路徑分析

    在提振居民消費的宏觀戰略背景下，資本市場具備顯著的作用空間。通過持續深化改革，資本市場可借助短期的財富效應、中期的企業盈利與投資傳導效應，以及長期的產業結構升級效應，共同構筑支撐消費市場繁榮的堅實基礎，為我國居民消費增長注入持續動力。

    首先，資本市場持續健康上漲可通過“財富效應”直接提升居民消費意愿。盡管學界基于不同國別數據與模型設定，對資產價格與消費增長的關聯強度存在不同實證結果，但多數研究表明，股市等權益市場的穩健上漲能夠顯著增強投資者信心，進而推動消費支出增加。尤其是在我國居民資產結構中金融資產占比逐步提升的背景下，資本市場的財富效應對消費的邊際貢獻正在不斷擴大。

    其次，資本市場通過改善企業融資環境間接促進就業與收入增長，進而助推消費擴張。股市估值提升可改善股權融資環境，使企業更易于擴大投資與招聘規模，進而通過增加就業和提高居民收入間接推動消費。2000年以來的A股數據表明，股市漲跌與全部A股公司的融資金額（包括IPO、增發、配股、優先股、可轉債轉股等）呈正相關。上市公司融資多用于擴大生產或開拓新業務，這類投資行為往往創造新的就業崗位，提升社會總體就業水平，從而間接提升居民消費需求。歷史數據表明，無論中國還是美國，失業率與消費之間存在一定的負相關關系，即低失業率往往伴隨較高的消費需求。

    最后，從長期結構性視角看，資本市場的核心價值在于其資源優化配置功能，引導資金流向科技創新和產業升級領域。借助高效的信息發現與價值評估機制，資本市場能夠引導資金持續流向人工智能、高端制造、生物醫藥、新能源、新材料等代表未來方向的戰略性新興產業。美國資本市場數十年發展經驗，以及我國科創板和創業板的制度創新與顯著成效，均已驗證了資本市場在資源配置與產業導向上發揮的關鍵作用。這種持續的資源配置優化能力，將成為推動經濟轉型升級的重要引擎。在此過程中，大量高質量就業機會得以創造，中等收入群體的規模和比例持續擴大，從而為社會消費需求的長期擴張奠定堅實基礎。

    二、未來資本市場進一步助力提振居民消費的改革方向

    盡管資本市場在提振消費中具備顯著潛力，但當前仍存在市場波動較大、投資者覆蓋面有限、產業導向功能未完全發揮等制約。未來，要繼續釋放資本市場對居民消費的提振作用，還需從市場穩定性建設、普惠金融深化和新興產業資本支持三大方向持續推進改革。

    （一）完善市場穩定機制，推動中長期資金系統性入市與類平準工具創新

    近期，資本市場在穩預期、防波動方面已取得多項進展：中央匯金在市場異常波動時增持ETF，有效發揮“類平準”功能；保險資金權益投資比例上限逐步提高，為市場引入更多長期資本；2025年1月份，中央金融辦等六部門聯合印發《關于推動中長期資金入市工作的實施方案》，推動公募基金、保險機構、養老金等實施三年以上長周期考核。此外，社保基金與養老保險基金的考核機制改革，也有助于抑制資金短期逐利行為，增強市場內在穩定性。

    未來應繼續健全市場逆周期調節機制，豐富平準工具箱，降低市場異常波動的頻率與幅度，保障居民財產性收入穩步增長，夯實“財富—消費”良性循環的制度基礎。

    （二）拓展資本市場覆蓋面，構建以金融資產為核心的新財富蓄水池

    截至2024年末，A股投資者總數為2.37億，約占我國總人口的17%，該比例仍低于美國、日本等發達國家。資本市場對廣大居民的觸達不足，制約了其提升居民財富積累的潛力。近年來，我國在增強資本市場吸引力與覆蓋面方面已取得一定進展，包括推出特別代表人訴訟制度加強投資者保護、引導中長期資金入市、組織券商開展普惠金融宣講等。

    未來應繼續通過多種渠道擴大A股投資者在居民中的比例，使更多尚未接觸資本市場的居民分享發展機遇與改革紅利，逐步將A股市場打造為繼房地產之后新的居民財富蓄水池，切實擴大資本市場對消費的提振作用。建議在“十五五”期間設定擴大資本市場覆蓋面的具體目標，如將A股投資者數量提升至某個合理的更高水平。

    （三）強化資本市場對新興產業的支持效能，打通“產業升級—就業改善—消費躍遷”鏈條

    近年來，通過上市制度改革、引導長期資金入市和創新融資工具等多重措施，資本市場在支持新興產業方面取得了顯著進展。具體表現在：科創板推出、創業板上市條件優化及北交所設立，有效解決了相關企業在傳統板塊上市難的問題；在資金端，長周期考核機制的逐步推廣有助于扭轉資金短期逐利傾向，引導資金定向布局具備長期發展前景的新興領域；在融資工具方面，科創債的推出很大程度上解決了普遍具有輕資產特征的新興產業企業在債權融資方面的困境。

    未來應繼續推動資本市場資源向新興產業傾斜，借助其強大的聯通功能，引導更多社會資本流向先進制造、綠色經濟、數字經濟等新興領域，將產業升級紅利切實轉化為中等收入群體擴張的持續動力，最終實現資本市場賦能消費躍遷的長效機制。

    資本市場作為資源調配的重要平臺，通過提升居民財產性收入、優化企業融資環境、推動產業結構升級等多重路徑，為提振消費注入持續動力。未來，應繼續深化資本市場改革，增強市場韌性和包容性，充分發揮其樞紐功能，為實現消費升級與經濟高質量發展提供堅實支撐。

    （CIS）