周茂華

    7月以來，黃金呈現(xiàn)觸底反彈走勢，但倫敦現(xiàn)貨黃金價格在1800美元附近盤整，本輪黃金走高邏輯是什么，接下來怎么走，黃金中長期還值得配置嗎？

    6月倫敦金價格由每盎司1899美元一路下滑至6月29日的1755美元低點，主要是美國5月通脹數(shù)據(jù)超預期，美聯(lián)儲6月政策基調(diào)轉(zhuǎn)向鷹派，市場普遍預期在2023年之前至少加息兩次，今年年底前可能就會宣布縮減購債，推動美元、美債收益率走高，削弱無息黃金資產(chǎn)的吸引力。市場對高通脹擔憂，主要是6月份美國公布的數(shù)據(jù)顯示，美國就業(yè)和消費者信心穩(wěn)步改善，居民服務類消費支出明顯增加，疊加夏季出行高峰期到來，推動能源和商品價格走高，市場對美國經(jīng)濟過熱擔憂升溫。

    近兩個月，黃金走勢整體缺乏方向，黃金對投資者吸引力下降。一方面，美債收益率上升，導致黃金不生息資產(chǎn)吸引力下降；另一方面，黃金面臨的宏觀環(huán)境存在較大不確定性。數(shù)據(jù)顯示，德爾塔（Dleta）毒株蔓延增加美國經(jīng)濟復蘇變數(shù)，疊加通脹超預期，美聯(lián)儲政策面臨“兩難”。截至目前，美國資源閑置仍嚴重，美聯(lián)儲希望提供低利率、寬松金融環(huán)境支持經(jīng)濟復蘇，但通脹與房地產(chǎn)價格飆漲，可能令美國陷入更難治理的“滯脹”；同時，市場與美聯(lián)儲就“暫時通脹論”方面存在明顯分歧，市場走勢整體膠著。

    可以看出，黃金價格走勢與美債收益率、美元走勢具有較強的關聯(lián)，背后反映的經(jīng)濟復蘇前景與美聯(lián)儲政策走向。展望下半年，黃金仍存在一定支撐，但預計黃金價格難以回到6月初高點。

    黃金價格上行受制約

    下半年利好黃金因素主要是變異毒株擴散與美聯(lián)儲繼續(xù)維持低利率超寬松金融環(huán)境。近期公布數(shù)據(jù)顯示，美國就業(yè)市場改善步伐呈現(xiàn)趨緩跡象，密歇根消費者信心放緩，市場擔憂隨著美國夏季出行高峰期過去和病毒新增病例強勁反彈，可能使得美國經(jīng)濟復蘇趨緩；只要疫情尚未受控，美國資源閑置問題嚴重，美聯(lián)儲政策將繼續(xù)保持超寬松金融環(huán)境，抑制美債收益率及美元上升空間。

    但黃金價格上行也明顯受到制約。一是美國經(jīng)濟復蘇尚未轉(zhuǎn)向。盡管美國變異毒株感染人數(shù)明顯反彈，美國經(jīng)濟復蘇進程可能延長，但美國經(jīng)濟再度全面封鎖可能性低，大規(guī)模內(nèi)需支持政策仍有效果，加之疫苗接種面積擴大，經(jīng)濟有望延續(xù)復蘇態(tài)勢。

    二是美聯(lián)儲政策正常化方向未變。7月美聯(lián)儲政策會議內(nèi)容值得深究，一方面美聯(lián)儲認為經(jīng)濟尚未達到“實質(zhì)性進展”目標，美聯(lián)儲更加注重“充分就業(yè)”，淡化通脹影響。美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，本次會議“沒有就縮債給出任何決定，也沒有考慮加息的時間”，市場解讀鴿派；但另一方面，美聯(lián)儲強調(diào)美國經(jīng)濟已朝著縮減量化寬松的目標取得進展，受疫情不利影響最嚴重的部門已出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟活動和就業(yè)指標繼續(xù)走強等。意味著美聯(lián)儲政策正常化大方向未變，只是美聯(lián)儲需要把握好節(jié)奏，避免美國金融環(huán)境過快緊縮風險，在促就業(yè)、穩(wěn)通脹和穩(wěn)預期之間取得平衡。

    三是美債收益率與美元下行空間有限。美國經(jīng)濟復蘇、通脹壓力抬頭，美聯(lián)儲政策基調(diào)轉(zhuǎn)鷹，近期美債收益率急跌對風險事件已有較為充分定價，美債收益率進一步下行空間很有限；同時，從歐美主要經(jīng)濟體看，美國經(jīng)濟復蘇、通脹表現(xiàn)明顯領先于歐元區(qū)等經(jīng)濟體，相應歐洲央行等將以美聯(lián)儲馬首是瞻，內(nèi)外因素制約美元下行空間。

    四是實物黃金需求增加空間有限。從世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)看，疫情蔓延導致2020年實物黃金需求（首飾、工業(yè)科技和央行）大幅縮水34.9%至2029噸；盡管今年一季度黃金實物需求強勁反彈，但從目前全球疫苗接種進展緩慢、疫苗分配不均衡和歐美經(jīng)濟解封等方面看，全球防疫形勢依然嚴峻，疫情將繼續(xù)影響全球?qū)嵨稂S金需求。

    預計下半年倫敦金價格在1700~1870美元附近運行，且下半年全球宏觀經(jīng)濟政策環(huán)境較為復雜，市場波動偏大，投資操作難度較大。

    黃金長期配置價值不高

    黃金是否具有長期配置價值？關鍵還是看長期通脹走勢，從過去40年美國通脹與黃金價格走勢看，黃金資產(chǎn)具有一定抗通脹屬性。問題在于中長期全球可能仍將面臨一個低通脹環(huán)境，主要是本輪全球疫情沖擊，并未改變?nèi)蚪?jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題，全球大規(guī)模財政貨幣政策干預實際上是深化了全球經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題，并且部分國家經(jīng)濟、公共衛(wèi)生問題政治化，實施單邊主義、保護主義，嚴重阻礙全球資源有效配置，需求不足仍將是中長期全球經(jīng)濟面臨的主要矛盾。至于本輪歐美通脹影響因素較為復雜，既有需求、供給因素，也有大宗商品價格與貨幣政策因素影響，但隨著疫苗推廣、疫情受控，生產(chǎn)供給瓶頸、短期強刺激政策等短期因素減弱，中期物價有望回落。另外，隨著全球經(jīng)濟恢復正常，歐美等央行政策將向“中性利率”回歸，持有黃金機會成本將隨之上升，畢竟目前歐美主要央行政策屬于非常態(tài)。